公司 19H1实现营业收入 80.1亿元,同比+24.8%,归母净利润27.5亿元,同比+39.8%;其中 Q2收入 38.4亿元,同比+26%,归母净利润 12.4亿元,同比+36%。
   
核心观点
   
1、业绩符合预期,增长保持稳健态势,报表质量高: 公司二季度延续了一季报趋势,整体业绩符合预期,表现一如既往稳健;
   
高端放量和产品结构优化拉动 Q2毛利率同比+5.1pct 至 80.3%,是公司盈利能力持续提升的核心原因;淡季做市场, Q2费用投放加大以及返利结算,销售费用率同比+2.7pct 至 21.7%,管理费用率同比-2.1pct 至 4.9%; Q2销售收现同比+54.2%至 39.9亿元,显示回款情况良好,经营净现金流在去年同期低基数下增幅更大;期末预收款环比提升 1.1亿至 13.9亿元(去年同期环比减少 2.9亿元),蓄水池充足,预计实际基本面表现更乐观。
   
2、国窖持续放量,营销政策调整有序推进: 上半年高端产品(国窖系列)同比+30.5%至 43.1亿元,占整体收入比重已达 53.8%,参考国窖历史高峰时期占比(约 66.9%),未来仍有较大提升空间。据渠道反馈,春节前阶段停货后,公司 Q2明显加大了国窖投放,截止 8月初,预计公司已完成全年任务的 70%以上;
   
此后,国窖顺势重启价格双轨制,计划外价格提升 30元,并扣减中秋 30%的配额,控量挺价; 8月中旬进一步上调终端“熔断奖励”价格至 900元(上涨 40元),以强化终端配额制执行和市场控盘。长期看,高端持续扩容以及茅台价差持续拉大,再配合公司多项挺价策略的有序推进,我们预计国窖量价均有进一步提升空间。
   
3、中档酒量价齐升,低端结构快速升级: 中档特曲窖龄同比+35.1%至 22.2亿元,较 18年增速( 27.8%)进一步提升,毛利率同比+5%至 82.6%,其中 500元次高端价位“特曲 60”今年正式开启全国布局(团购渠道),预计增速更高,全年有望达到10亿元销售规模;博大公司依旧处于恢复过程中,营收增速较慢,但品牌梳理和结构提升明显,毛利率同比+6.6pct 至 38.9%。
   
整体看,公司近两年中档和低档调整完成后,对整体业绩拖累已基本消除,未来高端和次高端持续发力,产品结构提升,收入利润规模稳步扩大。
   
4、行业趋势不变,公司发展将持续受益: 白酒整体趋势延续,总量下降、价位升级、集中度提升。作为行业龙头之一,公司近几年经营一直较为稳健,基本面和业绩持续向好,国窖经过前几年高速增长后,增速正常回落,但动销节奏和消费者品牌认知明显提升,未来两年公司继续采用跟随战略,高端酒长期价格空间大;另外,公司今年开始调整费用结构,从渠道向消
   
费者转移,我们预计公司费用率长期会继续处于下行趋势,利润增速有望维持高位,继续看好!
   
5、盈利预测与评级: 预计 19-21年 EPS 为 3.25/4.27/5.54元,对应 PE27/21/16倍,维持“强烈推荐”评级。
   
6、风险提示: 1)行业竞争加剧,费用继续大幅增加影响利润;
   
2)提价效果不达预期; 3)宏观经济大幅波动影响行业需求,茅台价格下滑使国窖增长受到挤压。